长风药业转战港交所：单一产品依赖且面临集采降价风险 累亏超8亿靠带金销售换增长？

　　炒股就看金麒麟分析师研报，权威，专业，及时，全面，助您挖掘潜力主题机会！

　　近日，长风药业股份有限公司（以下简称“长风药业”）向港交所递交上市申请，联席保荐人为中信证券、招银国际。此前，公司曾于2021年、2023年两次申请于科创板上市，但均无果而终。

　　招股书显示，长风药业专注于呼吸系统疾病领域药物的研发、生产和销售。目前，公司已有五款商业化产品，包括吸入液体制剂CF017、CF036、CF038、GW006以及鼻喷雾剂CF018。其中，CF017为治疗支气管哮喘的吸入用布地奈德混悬液，该产品为公司贡献了绝大部分营收。

　　2021年-2023年以及2024年上半年，长风药业分别实现营收4198.6万元、3.49亿元、5.56亿元和2.89亿元。同期CF017分别实现营收2983.2万元、3.36亿元、5.48亿元和2.8亿元，占营收的比重分别为71.1%、96.2%、98.4%和96.8%。由此可见，长风药业营业收入对单一产品的依赖十分严重。

　　报告期内，公司营收连年大幅增长，其背后的动因为CF017在2021年获批上市并纳入全国药品集中采购，同时公司斥巨资进行“医院拜访”。

　　资料显示，长风药业的CF017属于仿制药，原研药为阿斯利康的“普米克令舒”。截至最后可行日期，中国已上市八款布地奈德混悬液产品，其中七款为国产产品。其中，除长风药业的CF017之外，正大天晴、健康元、四川普锐特的同类竞品也已纳入集采。

　　受益于CF017集采后的快速放量，公司生产成本显著摊薄驱动毛利率持续大幅提升。2021年-2023年以及2024年上半年，公司毛利率分别为52.8%、76.6%、82.2%及81.2%。但在毛利率一路飙升的同时，公司净利率表现却难言出色。各报告期内，公司净利润分别为-1.32亿元、-4898.4万元、3113.9万元、922.1万元，净利率分别为-313.74%、-14.15%、5.7%、3.27%。

　　从2023年以及2024年上半年毛利率数据看，规模提升带来的成本摊薄效应已逐渐减弱，公司毛利率已步入平稳区间。在此背景下，公司净利率仍处于较低水平，盈利能力的天花板或已出现。而公司毛、净利率之间存在巨大差距的原因则与公司居高不下的期间费用息息相关。

　　其中，急速攀升的销售费用尤为值得关注。各报告期内，长风药业销售及分销开支分别达5181.6万元、1.36亿元、2.22亿元和1.18亿元。进一步拆分，销售开支中的业务发展开支分别为2011.8万元、9582.3万元、1.7亿元、8862.2万元，近几个报告期该部分支出增速已高于营收增速。

　　在过去相当长一段时间内，医药行业的销售费用常常讳莫如深。一些药企销售费用结构中包含回扣部分，导致医药行业销售费用高企的异象迭起，打着科研经费、学术会议等名义的“带金销售”乱象屡禁不止，进而衍生出药价虚高、医疗腐败以及过度医疗等一系列问题。据2023年科创板招股书显示，公司市场推广费中，市场信息分析与收集、医院拜访占据主要比例，长风药业是否同样存在带金销售的问题？

　　除了合规方面面临风险之外，集采续约风险同样值得关注。CF017于2021年纳入全国八省的集中采购目录，集中采购目录有效期为3年。目前，CF017于江苏11省联盟集采续约的价格仍未确定。前次集采中，共计五家公司的同类竞品纳入集采名单，其中公司产品降幅达77.8%为各家之最。

　　2024年，南京力成、河北创健药业、浙江福瑞喜药业的布地奈德混悬液仿制药相继上市，已上市同类竞品增至8款，另有多款仿制药处于申报环节，市场竞争进一步加剧。作为对单一产品依赖明显的公司，集采能否成功续约以及集采价格降幅是公司目前最大的隐忧。

　　在科创板IPO问询函中，监管部门也要求长风药业说明，目前申报上市和在研竞品较多对于2024年集采格局的影响，导致拟中选企业分配到的采购量和采购价格大幅下降的风险程度等内容。长风药业坦言，若后续新增获批企业或其他原中选企业为获取市场份额采取差异化价格策略，则对于集采接续采购中选价格存在一定影响。

　　目前，公司尚存在大额累计亏损，截至2024年6月30日，累计亏损额为8.26亿元。存在大额累亏而创利能力已出现瓶颈，唯一商业化产品市场前景面临重大不确定性，销售放量疑似依靠带金销售，仿制药构成公司几乎全部管线组成，长风药业本次申请港交所IPO能否如愿？